【编者按】 公牛团体(603195)新股陈诉：有电 有公牛
种别：公司 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：鞠兴海/马王杰/高润鑫 日期：2020-02-04
由“插座王者”到平易近用电工龙头。公牛团体建立于1995 年，以转换器扩大至墙壁开关、照明和数码配件，2018 年收进和净利润分为90 亿和16 亿元(四项营业收进占比50%/31%/8%/3%)，此中转换器和墙开均为市占率第一位。团体经销和直营收进占比86%和12%(直营电商占比8.16%)，经由过程2273 家经销商创建近73 万个五金网点、近 10 万个建材/灯饰网点及 12 万+数码配件网点。2018 年ROE 靠近70%，具有极高红利(毛利率36.6%/净利率18.5%)和周转程度(资产周转2/应收周转55 次)，其背后财产链运营特性为：自产为主及先款后货的贩卖政策。首创人阮氏兄弟合计持有刊行后86%股权、高瓴资源持有刊行后2%股权。
隐形冠军的创造与壁垒。 “制造高质量和宁静性产物”的理念是公牛统统的基本，并多年沉淀成为消耗者口碑和品牌佳誉度。而真正奠基王者职位的是其渠道系统的建立：使用经销商举行“配送访销”、借助店招牌实现渠道与营销一体，创建扁平、麋集、粘合度高、且快速相应的多元渠道业态。从其乐成偷袭互联网巨子来看：对产物趋向的快速反响、高效且范围明显的供给链系统、和顺势增补的电商通道，更强化其团体的竞争壁垒。
营业预测：牢固上风，拓展新品。团体经由过程八年夜奇迹部明了各营业定位、计谋与目的：①转换器：1995 年切进、2018 年收进48.47 亿元(三年CAGR16%)，尽对霸主职位(天猫市占率66%)。测算市场范围近170 亿元、安稳增加。我们以为其转换器营业产物领先、口碑深切、已把握了行业订价权，将来依附范围上风继承挤压长尾市场，而2017 年新老国标转换加快上述趋向。②墙壁开关：行业范围约230 亿元，2007 年进进，2018 年收进28 亿元(三年CAGR36%)，已具龙头上风(市占率14%)。冲破量产低落本钱，将装潢开关普通化是其制胜计谋。计划将来两年新增产能4.1/年(较现有翻番)，强化范围上风。别的，墙开营业的另外一看点为连续提拔的主动化率，当前毛利率47%、人工占本钱7.8%。③照明及其他：2014年切进、2018 年7.4 亿元(三年CAGR171%，球泡灯占比56%)。估算光源、家居照明产值约680 亿元/800 亿元(均含出口)，市场尚很疏散。团体上风在于可同享的五金渠道，判定球泡灯营业仍将得到发作式增加。将来需富厚产物，推动专卖店等业态结构，提拔家居照明范畴竞争力。以数码为代表的其他营业旨在鞭策“环绕电的毗连和操纵”的年夜计谋，包罗智能家居进口的实验均是更恒久看点。
红利猜测与估值： 估计2019-2021 年团体收进别离为104.51/121.78/139.40 亿元、同增15.3%/16.5%/14.5%，净利润别离为24.55/28.41/33.18 亿元、对应摊薄EPS 别离为4.09/4.74/5.53 元/每股，同增46.4%/15.7%/16.8%。本次刊行6000 万股、刊行后总股分6 亿股，刊行代价59.45 元，对应19/20 年PE 14.5/12.5 倍。
风险提醒：原质料本钱上升，新营业拓展不及预期等。
