【编者按】 资源市场深化革新与行业差别化谋划并行。2019 年资源市场革新进一步加快，证监会召开周全深化资源市场革新集会，明白将来一段时候内的12 个革新偏向，紧随厥后即是庞大资产重组、再融资、新三板等多项政策推出，12 月末用时四年多的证券法修勘误式完成，在其年夜框架下，科创板注册制将渐渐有序地向主板推行。在资源市场革新连续推动的年夜配景下，证券公司作为资源市场紧张到场中介，最为受益于革新。凭据我们的猜测，2020年证券行业的各项营业中，直接办事于资源市场融资功效的投行营业增速将最高，估计收进增速为43%。行业差别化谋划和差别化羁系的政策有序推动。《证券公司股权治理划定》和《证券公司风险操纵指标盘算尺度》的公布，表现羁系指导行业差别化进展的思绪，龙头券贸易务空间提拔。
“融资+并购”鞭策中信证券发展为行业龙头。回忆公司发展为行业龙头的路径，我们将其分成三个部门，(1)得当机遇推动股权融资。公司颠末2007 年、2011 年和2015 年A股和H 股的三次融资，资源气力年夜幅提拔，成为首家净资产冲破千亿的券商;(2)海内并购拓展营业结构。完成金通、万通和广州证券的收购，使得公司在浙江、山东和广东地域的营业网点结构和气力年夜幅提拔;(3)外洋并购拓展国际营业。公司经由过程收购里昂证券和昆仑金融团体快速拓展亚太地域投行营业和外汇生意业务营业。同时，公司借助股权分置革新春风，在2006 年初次完成股权鼓励，对加强高管稳固性，提拔员工积极性，助力公司恒久进展起到紧张的感化。
中信证券各项营业领先行业。(1)掮客营业：公司股基生意业务市场份额在6%摆布，稳居行业第二，完成广州证券的收购后，行业职位进一步牢固。公司佣金率出现下滑趋向，但仍明显高于行业;(2)投行营业：作为机构生意业务营业的流量进口，公司在股债承销市场份额上稳居行业前三，年夜部门年份排名行业第一，积存了年夜量的机构和企业客户资本;(3)资管营业：资管范围稳居行业第一，自动治理范围中定向筹划占比力高，表现公司在委外营业上的上风;(4)名誉营业：两融营业机构客户资产占比近50%，2018 年公司自动压降股票质押范围，减值计提较为充实，风险可控;(5)立异营业：公司衍生金融东西范围破万亿，场外收益交换市场份额约为45%，排名行业第一。
保持“买进”评级。思量到资源市场革新政策连续推出，券商最为受益的重要是投行营业和衍生品创设营业，中信证券在这两类营业上均处于行业龙头职位，恒久来看，跟着资源市场扩容，公司营业空间将年夜幅提拔。因为这两类营业受市场颠簸的影响要明显小于传统的掮客和自业务务，是以我们判定公司恒久ROE 程度的稳固性将好过行业，并享受高于行业的估值溢价。2017 年以出处于证券行业Beta 属性略有削弱，是以估值中枢有所下移，2017 年至今行业均匀PB 估值约为1.65 倍，思量中信证券将渐渐表现出强于行业的Alpha属性，而且我们猜测中信证券2019-2021 年的ROE 程度与行业团体程度连续拉年夜，估计差距别离为2pct、2.5pct 和3.1pct，估计中信证券较行业的估值溢价将进一步加年夜(2018年至今的估值溢价中枢为10%)，是以我们赐与公司20%的估值溢价，对应20 年的PB估值为2.0 倍，目的价为29 元，现在仍有21%的上涨空间，保持“买进”评级。保持之前的红利猜测，我们估计公司2019-2021 年回母净利润为123 亿、165 亿和206 亿，均匀ROE 为7.8%、9.4%和10.6%。
风险提醒：资源市场革新政策不及预期，受海内外宏不雅经济身分影响股市调解幅度较年夜。