【编者按】 公司发布公告，拟以31.47 亿的作价收购派斯菲科100%的股份，完成收购及配套融资后，将以派斯菲科为主体新建9 个浆站及搬迁2 个浆站，未来采浆大概率持续提升;本次重组及配套融资完成后公司总股本4.27 亿股，当前股价对应市值318 亿，对应21 年pe 估值50.6x(包括派斯菲科利润);公司未来内生采浆增长有保证，且有望通过并购整合跻身国内血制品龙头行列，维持 “强烈推荐-A”投资评级。
事件：
1、公司发布公告，拟以发行股份为主的形式收购派斯菲科100%的股权，标的作价31.47 亿，发行价格为31.47 元/股。
2、调整了派斯菲科利润承诺和对应增发股份的锁定期，派斯菲科20/21/22/23年利润承诺分别为0.75 亿/1.20 亿/1.80 亿/2.20 亿(之前为20/21/22 年分别为0.85 亿/1.35 亿/2.20 亿)，派斯菲科原股东的股份限售期也做了相应的调整。
3、同时配套融资16 亿，发行价格为29.86 元/股。募投项目包括单采血浆站新建及迁建项目(募集资金使用2.0 亿，下同)，新产品研发项目(3.5 亿)，信息化建设项目(1.5 亿)，补流/偿债(8.0 亿)，中介费用(0.5 亿)。
4、单采血浆站新建及迁建项目将以派斯菲科为主体，建设9 个新浆站，搬迁2 个老浆站，2021/2022/2023/2024 分别新建2/3/2/2 个，单个单采血浆站的新建和迁建周期预计为1 年。搬迁2 个浆站将于2024 年实施。点评如下：
我们认为业绩承诺调整属于正常操作。派斯菲科下调了20-22 年的业绩承诺，但我们认为该调整为正常操作，市场不用过度担心(业绩的持续性、完成的信心等)：1、业绩承诺的期限有增加，说明派斯菲科对自身持续成长的信心较强;2、一般业绩承诺和标的整体估值相关，我们估计派斯菲科的交易作价也相应有所调整，该操作为并购中的正常行为。
我们认为派斯菲科估值较为便宜，该笔收购对上市公司较为划算。以20 年业绩承诺值计算，对应派斯菲科20 年动态pe 为42.0x。以双林生物停牌前39.4元/股的股价和当时的盈利预测计算(不含德源供浆)，当时的20 年动态pe为46.5x，比方案中派斯菲科的20 年动态pe 要高，且派斯菲科20 年动态pe 还没考虑派斯菲科已经获得的黑龙江省的9 个新浆站的批文的价值。
拟新建9 个+搬迁2 个浆站，内生采浆有望持续快速增长。公司拟投资2.7亿(募投2.5 亿)，用于派斯菲科在黑龙江省甘南县、拜泉县、肇东市、龙江县、巴彦县、依安县、尚志市、桦南县、庆安县9 个县市新建9 个单采血浆站，并将派斯菲科现有的伊春市单采血浆站迁址至铁力市，将现有的鸡西市单采血浆站迁址至鸡东县，待上述11 个浆站全部新建及迁建完成并开始正常运营后，预计2025 年将实现年采浆量270 吨。2019 年度，派斯菲科采浆量达240 余吨。
本次重组及配套融资完成后，浙民投仍为公司实际控制人，将继续推进公司血制品业务的做大做强。完成重组和配套融资的新增股份发行后，公司总股本为4.28 亿股。浙民投及一致行动人、航运健康、付绍兰及一致行动人分别持股24.74%、18.95%、18.81%，可分别提名7、3、3 名董事。浙民投可提名上市公司半数以上董事， 能够实际控制上市公司董事会。
盈利预测：在不考虑派斯菲科并表的情况下，我们预计公司20-22 年归母净利润增速分别为69%/88%/20% ， 当前股本对应的EPS 分别为1.00/1.87/2.24 元。若考虑派斯菲科且以其业绩承诺计算，则20-22 年公司备考归母净利润为3.47 亿/6.29 亿/7.92 亿。完成重组及配套融资后总股本为4.27 亿股，则当前股价对应市值318 亿，备考利润对应21 年pe 估值为50.6 倍。公司未来内生采浆增长有保证，且有望通过并购整合跻身国内血制品龙头行列，维持 “强烈推荐-A”投资评级。
风险提示：产品销售不达预期，采浆不达预期，研发进度不达预期，收购资产进度不达预期，协议供浆不达预期，新建浆站进度不达预期。